近期美國通脹數據創近四十年以來新高，推升通脹預期大幅攀升并超出美聯儲前期設定的通脹目標，同時美聯儲開啟緊縮周期，美債利率持續攀升，真實收益率也跟隨上漲，但金價和真實收益率走勢出現較大背離，這輪驅動金價上行的動力是什么？
真實收益率的定價模型是否失效？未來金價的上行空間還有多少？又如何看待黃金板塊的機會？我們這里給出分析。
回顧我們的黃金定價框架：真實收益率決定金價趨勢、避險情緒改變金價波動節奏、商品屬性測試金價底部。
相比于一般金融資產，黃金定價較為復雜，拆分來看投資需求是決定長期趨勢的主要變量。作為一種特殊的大宗商品，黃金兼具商品、避險和金融三種屬性，我們認為商品屬性中的成本測試長期金價的底部，根據我們回測特別是“90 分位的現金+維持成本”對于金價具有較好的支撐作用；避險影響金價的短期波動節奏，難以改變金價的長期趨勢。從供需結構來看，黃金產量變動相對平穩，從2010 年的2830 噸增加到2020 年的3478 噸，年均復合增速僅2.08%，并且和其他大宗商品類似，黃金產量的變化更多是價格影響的結果，即需求端變化是驅動金價波動的主要因素。從需求端構成來看，珠寶首飾和工業用金占50%左右，這部分需求波動比較平穩，造成供需關系大幅波動的主要因素來自于投資需求，包括實物投資及央行購金，也即金融屬性決定金價的長期趨勢。
（文章來源：中泰證券）
