報告導讀
企業服務市場最具市場空間和增長潛力的軟件賽道之一，作為國內企業服務市場的領先廠商，用友網絡和金蝶國際加速推進云轉型，布局平臺、生態，在數智化、國產化新機遇下，企業服務市場高景氣將持續。
投資要點
云轉型進程：用友云收入增速快，金蝶訂閱占比更高2021 年，用友和金蝶云服務收入占比分別為60%、65%，云進程齊頭并進。
2017-2021 年，用友和金蝶云服務收入CAGR 分別為90%、48%，用友云的收入增速更快。轉型成效方面，以訂閱收入作為主要指標，2021 年，用友和金蝶的訂閱收入分別為16.5 和15.7 億元，占云收入的比例分別為31%和57%，云訂閱合同負債分別為8.5 和13.6 億元，占總合同負債的比例分別為54%和79%，金蝶云的訂閱占比更高。我們認為，這與雙方客戶市場的定制化需求程度以及所處云轉型的階段有關。長遠來看，訂閱比例的上升將是共同的趨勢。
市場現狀：正面競爭影響毛利，長期市場空間仍廣闊2021 年，用友在大型、中小企業的云收入占比分別為70%和17%，增速分別為45%、127%；金蝶大型、中小企業的云收入占比分別為14%和約80%，增速分別是103%、約40%。隨著用友加速向中型市場下沉，金蝶在大型企業市場加大投入，市場競爭態勢或持續，2019-2021 年，用友毛利率下降4 個百分點左右，金蝶下降超過15 個百分點。同時，金蝶在費用投入上更大，長期銷售+研發費用率維持70%左右(用友平均約38%)。由此，2017-2021 年，金蝶收入CAGR 達到16%，同期用友云+軟收入CAGR 為12%。競爭策略差異化的背后，或許是雙方市場的客戶需求、價格敏感度等因素不同導致。展望未來，在數智化、國產化大浪潮下，國內企業服務市場龍頭市占率提升空間仍然相當廣闊，“占市場”或仍將是其最主要戰略選擇之一。
戰略規劃：BIP 或EBC，均強調平臺生態、產業互聯ERP 未來的方向，無論是用友的BIP(商業創新平臺，Business InnovationPlatform)，或者金蝶的EBC(企業業務能力，Enterprise Business Capability)，強調的都是平臺與生態建設，目標是做產業互聯網大時代的生態中心，其核心價值是(1)數據價值：整合產業鏈上下游，共享產業數據，提升產業鏈價值。
(2)生態價值：借助生態中開發者伙伴的產品，以更好的服務客戶，擴大平臺組件的價值。2020 年以來，雙方開始加大投入PaaS 平臺，目前平臺戰略在推廣初期，產生的收入體量占比不高，未來的生態競爭將是主要方向。
投資建議
數智化、國產化大浪潮下，國內企業級服務市場高景氣可期，其中，用友網絡和金蝶國際等企業服務廠商加大投入，搶抓時代機遇，營業收入有望持續增長。
建議重點關注用友網絡、金蝶國際，關注賽意信息、鼎捷軟件等。
風險提示
宏觀經濟影響下游需求，市場競爭加劇，產品創新不及預期等
（文章來源：浙商證券）
